Razina relativne potcijenjenosti CROBEX-a među najvišima u zadnje 2 godine.
Ovo je ažuriranje posta Rizik zemlje opravdava CROBEX 2500-3000.

Novi čitaoci objašnjenje metodologije mogu naći na istom mjestu. Eh da … ne radi se o ‘tehničkoj’ analizi kako se ova analiza ponekad prezentira (difamira), nego fundamentalnoj, iako se stvari prikazuju grafikonima … nažalost ‘hrvatska škola ekonomije’ ponekad sve što je konkretno (numerički), a pogotovo prezentabilno, naziva ‘tehničkim’.

Čitaoce kojima naslov zvuči nevjerojatno, molim da pogledaju metodologiju izračuna ovih parametara (link gore), kao i prvi post na ovom blogu, koji je prognozirao radikalni rast cijena hrvatskih dionica, kad gotovo nitko nije predviđao ikakav rast.

Slijede novi podaci, a zatim neka pojašnjenja.

Neke napomene:
1. Tipični komentar koji sam dobivao na prijašnje postove je: “Slažem se s metodologijom, ali JA naprosto ne vidim odakle će doći likvidnost koja je nužan uvjet efikasnosti (sravnjivanja cijena s fundamentima)”. Primjerice, kad sam objavio prvi post prije nekih godinu dana, pa kad smo se u HANFA-i našli radi pripreme okruglog stola za godišnju konferenciju, upravo tako mi je rekao jedan od vodećih aktera hrvatske scene tržišta kapitala (CROBEX je bio oko 1400.).

Ova primjedba ima dva propusta:

- ‘Ja ne vidim’ ne znači da i nema
- Likvidnost će uvijek doći, ona je koliko uzrok, toliko i posljedica (recimo, izuzetne prilike privlače neku minimalnu likvidnost ili neku akciju, koja postaje katalizator promjene cijene, što onda privlači novu likvidnost itd. Odlični primjeri za ovo su u zadnje vrijeme zbivanja s BLSC i FMPS.

Ovaj argument (primjedba) ima često i ‘pojašnjenje’: “Ali mi smo na perifieriji zbivanja svjetskih zbivanja i ne vidim zašto bi netko kod nas investirao novac, ne vidim odakle će doći likvidnost”. Ali zaraditi 1, 2, 5, 10 ili 20 miliona eura je nekome zanimljivo (v. slučaj East Capital 2007. ili ‘mali’ slučaj FMPS 2010.). Po istoj logici se Subaru ne bi trebao prodavati u Hrvatskoj, jer smo toliko malo tržište da se ‘njima ne isplati dolaziti ovamo’. Ali ima neki regionalni manager, kojemu je 100 prodanih automobila značajno za njegov cilj, i ima neki lokalni igrač kojemu je to po definiji (jer je lokalni) zanimljiva akcija.

2. Neiskusni (ili deprimirani) investitori često rade vrlo bazičnu grešku: gledajući lošu situaciju (mikro ili makro), polazeći od trenutne tržišne cijene kao objektivnog parametra, smatraju da loša situacija, nepovoljan ili ne naročito povoljan trend, opravdavaju pad cijene. Međutim, moguće je (što se i događa s hrvatskim dionicama), da trenutna cijena radikalno potcjenjuje i te loše perspektive: svaka imovina ima neku vrijednost (pa i stare autogume, npr.).

3. Evo jedne ilustracije na numeričkoj razini. Postoje razni modeli procjene vrijednosti, recimo jedan od njih je model diskontiranja dividendi (DDM). Loši analitičari će često reći da neki model ‘ne valja’, recimo da DDM ne valja. Ali svi modeli su OK, stvar je kvalitetnih inputa, kvalitetne modifikacije metodogije (koja je naravno u svom udžbeničkom obliku samo okvir) i pogotovo razumijevanja osjetljivosti pojedinih varijabli. Svi modeli, ako se pravilno koriste daju iste rezultate.

U dinamičkim modelima (DDM ili FCF uz ostatak vrijednosti ili malo složenije uz koncept duracije primijenjen na dionice) zadnji faktor (ostatak vrijednosti) ima u nazivniku faktor (k-g), gdje je g stopa rasta (nominalna), a k zahtjevana stopa porasta. Naravno da će mnogi ‘analitičari’ reći da ‘ovako sofisticirani (!?) modeli nisu primjenjivi na hrvatsko tržište koje se ionako sastoji uglavnom od mirovinskih fondova i day-tradera’, ali recimo da smo rasčistili s time u prethodnom paragrafu i točki 1 gore.

Pa za ilustraciju utjecaja sistemskog rizika, za neku tipičnu valuaciju (u grubo reda veličine P/E = 10 u nekoj bliskoj budućoj godini, recimo za 2-3 godine — za razliku od P/E = 1 iil P/E = 100, znači ovdje nisu bitne razlike u rasponu 5-20), gdje je faktor u nazivniku k-g otprilike 5%, promjena k za 0,5% implicira promjenu valuacije za 11%!

Izvor: Tržište kapitala